剖析併購交易各層面

14 October 2009

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前文概括地介紹中國併購市場政策主導的特色，以及討論了併購市場的近況及提供了一些前瞻看法。由今期開始，我們將較深入地探討併購交易的各個層面，如交易過程、估值方法、盡職調查、交易結構及交易後的整合等，並會由二個專題討論作結。 併購即兼併及收購。兼併指企業之間互相協定，通過產權交易以達至控制權的轉換，如甲企業以股權換取乙企業的資產及控制權，乙企業在交易完成後再不復存在，而乙企業的股東將擁有甲企業的股權，實際上，甲乙企業合二為一。收購則泛指對企業資產和股份的購買。因兼併及收購在意義上非常接近，因此我們經常將兼併及收購統稱為併購。


形式分三類 從產業結構為基本， 併購交易可劃分為三大類：

一、橫向併購：指兩家或以上屬於同一行業的企業之間的併購行為，企業生產同類產品而且相互競爭。併購主要目的為擴大生產規模、銷售網絡、分享管理團隊及降低成本，同時能夠減少競爭及提高市場佔有率。較受關注的一個案例是可口可樂計劃收購滙源果汁（1886），唯交易最終不成事。 二、縱向併購： 指二家或以上屬於產品生產過程不同階段的企業進行併購，企業之間生產過程或經營環節相互銜接。縱向併購主要為同一行業上下游的整合，當中向產品下游加工流程方向併購的是前向併購，相反，向產品上游加工流程方向併購的是後向併購。併購完成後，企業能縮短生產周期、節約運輸及倉儲費用，同時可以保證材料及零部件的及時供應。案例之一是中鋼集團收購澳洲中西部礦業公司（Midwest Corporation）。 三、混合併購：指兩家或以上的企業進行併購，但其產品或提供的服務彼此獨立並無關聯。混合併購可分為兩大類型：產品擴張型及市場擴張型。在產品擴張型的併購中，買方意圖進軍自己不生產，而且與自己目前生產的產品沒有關聯的領域，因此併購生產該產品或提供該服務的企業可達到擴大其產品或服務領域。 市場擴張型的併購亦可視為廣義上的橫向併購。混合併購可以實現技術或市場共用、增加產品門類及擴大市場銷售量，並可同時實現多元化的經營戰略，以達至分散經營風險。

一般來說，企業的併購行動分為四個主要階段：

第一階段：前期準備——買方根據其業務發展的需要及戰略計劃擬定併購方向，並初步確立目標企業的必備條件（如所屬行業、規模大小、盈利能力等）。在管理層制定了併購方向後，買方將自行識別潛在收購目標，或委任專業併購團隊／財務顧問在市場上搜尋合適的併購對象，或在資本市場上發布併購意向以徵求出售方。在整理了一張初步的目標企業表後，再對各目標公司進行比較及篩選，確定一個或數個候選目標。

四階段程序 第二階段：設計併購策略藍圖——與候選目標初步接觸，了解各目標及其交易意向。同時進行更多資料搜集，包括要求對交易有興趣的目標提供第一手資料，並評估目標的營運、資產、財務、稅務、技術、架構及管理團隊等方面是否符合買方的戰略方向，擬定決選的收購名單。財務顧問將建基於上述資料分析，設計出針對各目標的併購策略，包括交易架構、融資方案、初步估值、支付方式、稅務安排及法律問題等。 第三階段：談判及盡職調查——在確定了併購方案後起草收購意向書，開始與收購目標進行談判，就交易架構、價格及方式等進行協商，財務及法律顧問提供相應協助。在雙方達成初步共識後制定併購意向書， 詳列交易的各項安排及具體條款，同時安排盡職調查。財務及法律顧問將分析及總結盡職調查中的發現。在盡職調查結果的基礎上，雙方進行最後談判並同意所有合同條款。最後，法律顧問準備法律文件，雙方簽訂合同並完成交易。 第四階段：交易及整合——雙方簽訂合同後交易， 並根據擬定的方案對進行整合，實現協同效應。這一環極其重要，但往往被忽略，本專欄將作深入討論。 畢馬威企業財務合夥人／經理